近日，卓铸投资董事长王卓接受《红周刊》采访，对2020上半年行情、“抱团资金热”以及新生资金的配置问题有如下看法。
审视 · 当前行情
我们看到上证指数从今年以来的最低点到现在已经上涨了26.47%，您认为目前的牛市正处于什么阶段?是仍位于牛市初期还是已经到了一个新的阶段?这次的A股和历次的牛市相比有何不同?
卓铸投资-王卓：首先我认为牛市是追认的，而不是预知的。虽然当前市场利率和流动性都处于历史较低水平，具备一定牛市所需要的条件，但就此认定未来一定会有一波牛市我觉得并不够充分。预测宏观是一件不容易做到的事。我们并不只在牛市里做投资，也不是只有牛市才能赚钱，所以牛市与否对我们从来不是一个问题。
您是如何定义价值股和成长股的?在您的仓位中，对这两类股票的配比是什么样的?
卓铸投资-王卓：价值和成长是不能分开来看的，这种划分方法我们觉得并不合理。没有成长性的企业通常是没有太多投资价值的，哪怕价格比较便宜;而成长很快的企业如果价格过高则透支了成长。很多买所谓价值股的被认为是投资，而买成长股的被认为是投机。正相反，如果纯粹买便宜货而不兼顾成长性，赚钱的途径就只能寄希望于估值的提升，这个才是纯投机。而买成长股，是必须要看懂未来真的能够持续增长才行，这在我看来更符合投资的概念。一笔优秀的投资一定是两者兼顾的，看得见的成长加合理的价格才是最佳选择。
从市场领涨板块来看，价值股和成长股的表现如何，他们的表现为何存在较大的差异?
卓铸投资-王卓：每一轮行情下都会有不同的热点，契合的是当前的需求痛点。当情绪乐观时，痛点未来的想象空间会被无限放大，而没有契合热点的企业则被资金所冷落。所谓的成长很多是伪成长，长期来看，企业真正的成长和价值都会反应到股价中，靠预测短期的表现差异赚钱几乎不可能。
这轮牛市的资金构成更加丰富，北上资金里的外资无论规模还是来源都在扩大，这些外资会如何影响A股的风格?
卓铸投资-王卓：总体来说外资的投资风格还是比较理性的，更偏向于投资有价值的企业，对于纯粹概念的炒作不像游资那么热衷，可能会促进A股投资的理性化。价值投资也是近年来国家所倡导的方向。当然正如我前面说的，并不是买便宜的东西就才叫价值投资。
观点 · 上半年“资金抱团”热
近年来，资金抱团股实现较大涨幅的现象在A股比较普遍，我们梳理持股机构数量在100家以上的上市公司发现，一季度资金抱团主要集中在医药生物、食品饮料和银行三个板块，持股机构数最多的个股是贵州茅台，其次是恒瑞医药和中国平安;不过到了二季度，食品饮料的抱团股数量就明显减少，当然这其中可能有部分个股没有披露二季报数据的原因。您如何看待资金抱团推高“明星股”估值的现象?这是否说明A股市场的优质标的较少?
卓铸投资-王卓：优质标的始终是稀缺的，但是市场上的抱团行为未必都是源于优质企业的稀缺，也有许多追热点的因素。比如2015上半年时市场报团的标的，并不是企业优秀，而是市场上的从众心理。
从明星股上半年的表现来看，茅台是典型的“越抱越紧”的标的，其二季度持股机构数量高达1463个，较一季度增加了108个，居已披露二季报上市公司首位。这个时候还能否用业绩消化估值的逻辑来看待茅台的股价?
卓铸投资-王卓：抛开本身经营不谈，当市场上资金价格便宜时，茅台这种确定性比较高的企业价格上涨是很自然的，就像市场利率低时债券价格一定会上涨一样。所以这一轮茅台价格上涨本身是一种利润增长叠加利率下行的双轮驱动。未来随着利率下行这一驱动因素的消化甚至反转，茅台股价的上涨速度也会慢下来。
随着抱团股持续收获较高涨幅，还能给抱团资金创造更好的收益吗?或者换句话说，在经历了上半年的大涨之后，消费、医药板块的行情还会持续吗?
卓铸投资-王卓：“树不会长到天上去”。虽然长期来说，真正优秀的公司未来还会再创新高，但也需要时间去换空间，再好的公司估值也是有上限的。何况真正的好公司并不多，比起预测板块，找对公司更重要。
从二季度的资金抱团数据来看，二季度新增的抱团股主要集中在医药生物、电子、电气设备等板块，比如蓝思科技、信维通信、贝达药业、沃森生物、璞泰来等。在您看来，资金进入这些新增抱团股的逻辑是什么?是否是疫情影响消退后的业绩与估值修复?
卓铸投资-王卓：大资金们可能更愿意追求拥有更好赛道的公司从而对冲低经济增速带来的风险，以获取更多增量市场带来的收益。不论疫情的影响如何，看好增量市场一直是近期市场的主题，我们认为这个逻辑本身没有问题，但是当演变成抱团取暖时会隐含一定的泡沫风险。
海康威视的机构持股数量从去年四季度的875家减少到了今年二季度的仅有173家，在您看来，其被资金减仓的主要原因是什么?
卓铸投资-王卓：海康威视自从贸易战以来一直因为美国的技术封锁受到冲击，这种冲击给市场带来的心理影响可能比实际影响更大。除此之外，华为这种巨头竞争对手入场搅局，让大家的预期更蒙上了一丝阴霾。再加上其本身已经不低的市值，可能无法给机构投资者提供更好的想象空间。不过，我们对海康威视的预期并不像市场所反映出的那么悲观，优秀的公司在调整期才会有更好的价格。
在二季度新晋抱团股中，被增持最多的是蓝思科技。在其收购了可胜泰州和可利泰州知乎，是否有望取代立讯精密在苹果供应链中的地位?如何看待蓝思科技和立讯精密未来的投资价值?
卓铸投资-王卓：我们认为不论蓝思科技或是立讯精密，整个高端电子行业在未来都依然要在竞争链条上不断的进行产能竞赛，不断的通过规模优势来形成竞争游戏。不论是收购兼并或者自行扩产，对于整个行业来说，我们认为目前还没有到获取确定性收益的阶段。依然处于竞争较为激烈的阶段，我们会采取观望的态度。
东方财富在一季度被不少机构抛售，二季度的机构持股数量又出现了明显的增多，如何看待东方财富目前的投资价值?
卓铸投资-王卓：东方财富虽说在券商中拥有更多的互联网基因，但是依然会跟随券商行业在市场中的表现。市场一度低迷，二季度向好，券商行业也会与市场的热度保持正相关性。
新生资金配置与估值切换
上半年是基金发行的高峰之一，这些资金会否变身新的抱团资金，即抱团低估个股的抱团资金。这些资金入市的节奏如何，对市场和领涨板块的撬动作用如何?
卓铸投资-王卓：基金抱团的情况屡见不鲜，新发基金未来当然也会存在这样的可能性。不过每个基金的投资风格都不尽相同，没办法判断未来会给市场带来什么样的影响，这是个复杂系统。
对比现在的抱团股和低估股，这些资金配置谁更加有利可图?
卓铸投资-王卓：当前报团的板块价格显然比较贵了，理性地讲低估个股肯定更有优势。不过，真正的聪明钱并不多，不排除依然会有部分资金盲目追高的可能性。
市场讨论比较多的是，在上半年踏空的机构大资金，可能会利用市场热点切换、逢低布局低估值的金融地产。从银行、券商、保险和地产来看，也确实都有过行情崛起的过程，但有的至少到目前还没体现出持续性，这是否说明这些板块并不低估，又或者资金不愿介入?从以上四个板块看，哪些板块具有明确的低估情形?
卓铸投资-王卓：以银行为例，我们觉得低估并不是全行业的，而是分化的。有些看着很便宜的标的可能是估值陷阱，而有些看起来相对贵的银行其各方面早已摆脱了银行业同质化经营的泥潭，近年来资产质量和经营效率远超过同业，未来的潜力依然很大。这些优秀的公司会带给投资人很好的回报，这并不是未来将要发生的，而是在过去几年中持续发生，并且未来仍将延续的趋势。我们正是其中的受益者，当前产品净值处于历史新高。
从市场有效假说来说，低估自然有低估的道理;从现金流折现来说，以上四大板块龙头实际都在创造更多的利润。那么我们该用怎样的投资理论来观察这些板块的价值?
卓铸投资-王卓：市场有效假说一直被巴菲特当做反面教材，如果市场总是有效的，他就不会取得如此高的超额回报。然而，市场也不是完全无效的，它总在有效和无效之间摇摆，从而阶段性的给予投资人戴维斯双击效应。有些公司创造的利润质量很高，可以通过内生性增长不断创造更多的利润;有些公司静态看很便宜，但增长空间有限，甚至还需要外部输血来维持规模。说到底，投资是买公司，同一个行业不同公司的经营水平大相径庭，不能一刀切的说什么板块机会好。比如招商银行在过去五年中涨了差不多200%，而其他大部分股份制银行几乎没涨，有些甚至还跌了。那么回到五年前，我们该怎么评价银行板块未来的投资机会呢?
抱团或者另找新欢，资金都有自己的打算。总结来看，A股市场的投资机会是所有板块的机会，还是一部分板块或者一部分公司的机会?哪些板块或行业的机会更加显著?
卓铸投资-王卓：短期来看，行情似乎总是板块轮动的，这就容易让人产生重宏观轻微观的想法。然而历史告诉我们，没人能够一直靠预测大盘涨跌和板块轮动赚钱。长期来说，最好的机会通常属于最优秀的公司，即使在朝阳行业里也会有大批公司会被淘汰，夕阳行业的龙头企业也可能受益于行业集中度提升从而保持不错的利润。当然最好的机会是好赛道里的好公司，也是我们一直所追求的。目前我们关注的比较多的领域是消费和金融，这两个行业的坡够长，雪也很厚，剩下的就是滚好我们自己的雪球了。
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