2022年3月21日，华西证券第二届“金华彩杯”私募大赛首场投资策略交流圆桌会在线上开展，西藏隆源投资执行董事兼投资总监杨巍先生、海川汇富资产执行事务合伙人兼投资总监曾正香先生、华西期货宏观策略研究员陈雪梅女士列席并进行观点分享。
华西证券第二届“金华彩杯”私募实盘大赛，是近年来业内罕见的现象级私募赛事。大赛以“华彩赋能，助力领航”为主题，为私募基金提供公平公正的比赛平台。同时围绕私募基金核心需求，通过华西证券“金华彩”私募赋能服务体系，整合各方面优势资源，为私募基金管理人提供包括种子基金直投、产品代销、投研服务、品牌包装等私募基金发展的综合解决方案，全面助力私募基金持续、稳定发展，做大自强。
本次大赛由华西证券股份有限公司主办，私募排排网、华夏基金、华西期货协办，财联社等提供战略媒体支持，i私募提供特别支持，自2021年7月报名启动以来，已吸引来自全国的2000余家私募报名参赛。
除了定期发布大赛榜单、专访优秀的参赛管理人外，第二届“金华彩杯”还将通过线上圆桌会议的形式，全方位展示参赛私募管理人的风采。
首场线上圆桌会议上，西藏隆源投资杨巍、海川汇富资产曾正香、华西期货陈雪梅，首先介绍了自身擅长的投资策略，接下来分享了对2022年宏观经济形势的看法、未来投资机会和重点投资方向等。
杨巍先生，不仅是西藏隆源投资的创始人，同时也担任执行董事和投资总监职务，拥有28年证券行业从业经历，曾先后供职于国泰君安证券、华西证券等证券机构。
杨巍介绍，西藏隆源投资的核心投资策略为价值选股、周期择时，辅以多元有效的风险控制手段，其价值投资的三个标准是好公司、好时机和好价格。周期择时是西藏隆源投资投资体系的基石，主要从五个维度进行重点观察和研究，包括宏观经济周期（短、中、长等）、科技创新和社会发展阶段、政治政策周期、行业和公司的景气周期、市场情绪周期（包括波动和牛熊）等。
曾正香表示，海川汇富资产的策略可以用一句话来总结，那就是做产业投资、从实业的角度去看待和研究公司，也可以进一步扩展为长期价值和逆向投资。
投资特点上，曾正香表示海川汇富资产非常注重估值、注重长期价值，但并非无脑长期持有，会结合宏观和行业的变化进行择时并控制仓位，从而减少回撤，提升基金持有人的持有体验。
陈雪梅，在华西期货担任宏观策略研究员一职，比较擅长以数据驱动、结合政策解读，研究资本市场自上而下的配置。
2022年宏观经济展望：“稳增长”能否带动趋势改善？
谈及2022年的宏观经济形势，杨巍表示，2021年底的中央经济工作会议对2022年的宏观形势有比较清晰的定调，2022年国内宏观经济面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”的三重压力，经济前景更加严峻，因此政策端发力会成为大概率事件。
西藏隆源投资对经济的整体研判是，在疫情与通胀等负面因素的背景下，国内经济阶段性走弱难以避免，底部的出现还需要时间，不过我们也应看到国内政策的应对。其一，是保供，比如利用行政手段对煤炭价格非理性上涨的遏制。其二是对过去部分政策的调整，比如能耗双控、房地产等。总的来说，西藏隆源投资判断2022年的经济走势会是一个磨底的过程。
杨巍表示未来面临的风险有两部分，国内层面主要是地产等信用风险的外溢、人民币汇率的贬值压力、国内疫情的持续扰动等；海外层面主要是俄乌战争、美联储加息与缩表、通胀等。
曾正香认为，如何稳增长、保就业将成为接下来的重要课题，国内经济的约束来自于四个方面：一是海外地缘冲突背景下，原材料价格高位继续攀升，对中游产业持续压制；二是房地产下行趋势能否企稳；三是美联储未来加息的幅度和速度的不确定性；四是奥密克戎病毒带来的巨大的新冠防控压力，疫情防控对消费的负面影响以及对低收入群体收入的影响等。
陈雪梅认为要剖析2022年的宏观经济，可以从2021年的经济特征入手。2021年的经济数据有两个特征，一是绝对增速较高，二是从趋势看逐步下行。趋势下行的特征上，造成2021年经济下行的力量主要有两个，一是政府对隐性债务的收紧，二是地产调控带来的建筑业产业链的放缓。
为什么政府要在2021年控制隐性债务和调控房地产呢？陈雪梅表示，这与2021年经济的另一个特征，增速绝对值较高有关。2021年出口强劲，使国内经济增速较高，保障了就业和民生，给国内深化改革、控制风险留下了时间窗口。
陈雪梅认为2022年的经济特征会和2021年形成一种镜像，其核心特征是“稳增长”。“稳增长”的一个原因是去年对经济形成支撑的出口在今年将面临减速，就业的压力较大，稳就业是比较急切的任务。
陈雪梅表示国内要实现稳增长必须依靠另外两驾马车——消费和投资。其中消费从目前来看恢复空间有限，因为疫情还在反复，所以稳增长的着力点还在于投资，投资主要包括基建、制造业和房地产。
陈雪梅预计一季度是经济增速的底部，后续会逐渐改善，同时也提出“稳增长”的风险点有三个，一是房地产，二是滞涨，三是疫情。
海外加息潮叠加国内信用扩张，投资者应如何做好大类资产配置？
在风险和机遇并存的2022年，我们应该如何做好大类资产配置？
杨巍表示，2022年是加息周期的开始，同时叠加地缘政治的扰动，短期看美元、贵金属、大宗商品类资产占优，但后续随着战争走向逐步明朗化，短期涨幅过快的贵金属与大宗商品恐后劲不足，但美元将保持强势。
杨巍认为，权益类资产依然是中长期值得配置的方向，虽然经过三年的上涨，短期安全边际已经不足，且美联储收水也将对高估值的成长股造成不小的打击，但每一次的调整其实也是下一轮周期的起点，只是需要更多的专业与理性。债券在加息周期中很难有亮眼的表现，不动产类资产与政策的相关性较高，但在“房住不炒”的大基调下，房产很难有过去十年的高收益。
陈雪梅表示，从经济周期来看，在经济周期上行时，股市易涨难跌；而经济下行时，股市易跌难涨。同时股市会领先经济一定时间，因为当投资者看到经济的前置指标改善时就会产生经济改善的预期，从而股市会开始出现反应。当经济周期在底部的时候，往往是信用大幅扩张的开始。信用扩张意味着企业、政府或者居民部门融资进行投资，投资最终会转化成收入和消费，从而可以预期未来经济会出现改善。
陈雪梅认为当前处于经济下行、信用上行的时期，央行通过信用扩张支持实体经济稳增长已是一张明牌。社融是需要重点关注的一个变量，一旦数据支持经济稳增长的实现，股市就会有较好的表现，目前A股估值较低，具备配置价值。从中长期来看，陈雪梅对A股充满信心，但短期来看还是缺少了支撑乐观情绪的证据。
谈及近期俄乌局势对全球能源格局和全球经济趋势的影响，陈雪梅表示，从大宗商品来看，俄乌冲突带来的影响主要在能源、农产品和部分有色金属上。从整体来看，陈雪梅认为战争冲突给相关商品带来了短期冲击和风险溢价，其中不乏投机资本的驱动，等到冲突缓和，商品还是会回到自身的运行逻辑。
陈雪梅还表示，如果能源价格一直走高，将会对实体经济产生很大影响，会进一步推高原本已经比较严重的通胀，在此情况下美联储可能不得不通过提高加息的幅度和速度来加以应对。因此资本市场的反应也相对悲观，因为无论从分子还是分母端来看，滞涨都会降低企业估值，这将导致全球风险资产承压。
近期还有一个大事件，那就是刚刚落幕的两会。杨巍表示，在两会中我们需要关注国内将释放怎样的经济信号，另外还需要关注疫情防控政策是否会发生变化。
今年两会延续了对专精特新、新能源的支持，对于数字经济、粮食安全以及国防军工政策面也有所涉及。杨巍认为，全球正在经历国际关系重构，国内产业升级将成为未来的主旋律，中间过程既会出现矛盾，也会出现机遇。从投资的角度看，潜在机会将来源于每一次的新变化，西藏隆源投资将伴随优秀公司在蜕变中成长。
曾正香表示，5.5%的GDP增长目标超预期，显示稳增长意愿强烈。军费增长7.1%，显示复杂国家环境之下，国防安全的紧迫性，或对产业链需求带来较大支撑。农业领域的粮食安全得到特别强调，生物育种有巨大发展机遇。曾正香还表示，滞胀环境下对权益资产并不是一个好的环境，如果全球经济进入衰退周期，大宗商品价格大跌之后，上述提及的相关行业将迎来非常好的投资机会。
热门赛道股频现调整，背后有哪些原因？
对于近期热门赛道频繁出现调整，曾正香和陈雪梅也各自发表了见解。
曾正香表示，电动车产业链受到原材料成本上升抑制，下游电车涨价和停产可能会带来需求抑制，要留意产业链负反馈的风险。新能源需要看新的技术突破，如N型电池技术等。半导体行业需要留意周期下行的风险，但是具备竞争壁垒的国产替代环节会有长期结构性机会。军工行业因为原材料价格大涨和部分公司业绩不佳的原因，也出现了较大调整。生物育种有望落地，形成产业投资的机会。
曾正香认为，这些行业都值得长期跟踪，合适的买点需要结合宏观环境来判断。如果全球经济进入衰退周期，军工、光伏和风电都会有成本下降和需求上升的行业“蜜月期”，海川汇富资产会根据公司的竞争优势、壁垒、业绩增速和估值来决定仓位配置。
陈雪梅认为，从基本面来看，赛道股的调整本质上是因为去年底的估值已经偏贵，未来的收益率有限。年初以来跌幅最大的中信一级行业，包括国防军工、传媒、汽车、电子，跌幅接近20%，另外电力设备及新能源年初以来的跌幅在12%左右。用2022年的预期增速去计算去年年底的时候它们的估值水平，发现它们的PEG基本上是最高的，都在1以上，其中军工和传媒在2以上，这就意味着当时它们的估值已经透支了一部分2022年的增速。
其次，从资金的角度来讲，陈雪梅认为本轮赛道下跌的一个原因是，去年年底公募基金的仓位和行业集中度均处于历史最高水平，当这些集中持仓的板块的预期收益率不高时，基金可能就选择调仓，这就带来了这些赛道方向的集中调整。同时量化私募基金的赎回与卖出也可能是加剧市场下跌的因素之一。
陈雪梅表示，投资中不仅要选择好的赛道，也要选择好的价格，在估值过高的水平下介入并不会带来很好的回报。陈雪梅后续比较看好光伏，认为光伏产业链的估值比较合理，今年增速也有保障。
“稳增长”主基调下，哪些行业有望率先受益？
对于后续看好的行业和投资方向，杨巍表示，今年“稳增长”的宏观主基调将贯穿始终，受益于稳增长的主要都是传统行业，这类行业和标的在过去三年的牛市行情中并不是主角，估值和股价处在相对低位，如果政策端能够持续发力，这部分标的将会明显受益，如以银行为代表的大金融板块。
杨巍还表示，西藏隆源投资仍将继续关注以电动车和光伏为代表的新能源行业，新能源板块在过去三年股价涨幅较大，行业处在持续的产能扩张周期，近期受整个大环境影响以及自身消化估值的需求，股价也有所调整，长期来看这两个行业的渗透率和市场空间还远未到天花板。
曾正香表示，海川汇富资产将长期关注三个方向：一是为人类创造美好生活的公司，比如新能源汽车、清洁能源等等；二是在中美走向长期竞争的背景下，能够为国家的产业安全解决卡脖子环节的公司，比如工业软件、高端材料、先进设备等等；三是会给人一定成瘾性的一些消费公司，比如白酒、医美、短视频等。
陈雪梅看好光伏、电力、银行三个投资方向。
首先，从产业趋势来讲，发展新能源是全球趋势，未来新能源必然要在整个能源体系中占据重要的位置，从目前位置看，光伏未来还有比较大的增量空间。
电力方面，一些传统的电力企业就面临着转型需求，而且他们可以凭借自身的资源优势参与到电源结构转型中来，因为他们原先的业务可以为新能源领域的投资提供足够的资金支持，碳减排支持工具也可以降低他们的融资成本，而这一转型的过程也将从量价方面提高他们的盈利能力。
陈雪梅表示，低估值、高分红的银行板块在市场整体下跌时具备防御价值，同时在基本面向好，估值极低的背景下，银行业也存在估值修复的机会，后续如果稳增长逐步兑现，银行有可能出现进一步的上涨空间。
港、美股的投资机会方面，杨巍表示，港股市场最近两三年可以说是全球表现最差的市场之一，这已经不单是基本面因素所致，而是跟中美博弈大背景下的地缘政治冲突密切相关，同时房地产、互联网、教育、生物创新药等占指数权重较大的标的，由于受到行业监管政策的负面影响，受冲击较大，拖累了指数表现。
同时杨巍也表示，港股有一些A股没有的、比较优质的稀缺标的，一旦行业监管政策有所纠偏，流动性风险缓解，这些标的都会具备比较大的投资价值。
美股市场具有高度国际化、市场化的特点，具备完善的监管体系，并且有一批真正具有全球竞争力的伟大公司作为“核心资产”，因此拉长来看美股是属于“牛长熊短”的一个市场。2022年以来，由于通胀压力不断加大，美联储的缩表和加息已经板上钉钉，叠加近期俄乌冲突加剧了通胀预期，美股指数今年自高位也出现了一定的跌幅，对于滞胀压力的反馈和估值消化可能还不够充分，西藏隆源投资目前暂时没有参与美股投资的计划。
曾正香表示长期不看好中概股，中概长期向下是一个不可挽回的趋势。在中美竞争成分越来越重的情况下，双方一定程度上的脱钩无可避免。
曾正香认为，目前中概和港股正在经历一场流动性危机，原因有两个：一个是交易结构，以机构和大的个人投资者为主；第二个是俄联邦储备银行在伦交所被强制归零以后，让人意识到西方国家打破了个人财产不可侵犯的神话，一个巨大的风险过快地被市场意识到，交易结构里又缺少后知后觉的普通投资者，大家步调一致，导致了相互踩踏。而港股和中概很大程度上有比较高比例的投资者是重合的，因此连带造成了港股的流动性危机。
这个危机的结束，要么需要场外有超级机构能提供流动性打破这个恶性循环，要么需要卖出力量的自然衰竭。当然，暂时中概和港股步调一致，但是长期来看，曾正香认为港股还会再回来，港股跌下去是机会。方向上，海川汇富资产主要关注港股上市的互联网和生物医药企业机会。
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