大家好，我是莫小城。今年（2024年）9月底的行情起来之前，A股连续3年下跌，投资者信心来到冰点，是A股叙事的主线；但期间还藏着一条暗线，虽然被主流声音掩盖，但从未消失，那就是：核心资产从21年的昂贵，经过3年的下跌，已经变得相当便宜；价值投资久违的低估也逐渐达成，我们应该从牛熊转换的逻辑，来看待本轮行情。
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从价值投资者的视角来看，当前中国的核心资产已跌至低位。面对这种白菜价，价值投资者看到的更多是机遇。当然，再好的股票跌上3年，人们也会开始怀疑：昔日视若珍宝的“核心资产”，价值是否真的还在？
以数据为证，近年来，中国资本市场不乏因短期波动而被错杀的优质企业。这些企业往往拥有稳定的盈利能力、良好的财务状况和广阔的发展前景，却因市场情绪的影响而遭受了不公正的待遇。然而，价值投资的核心在于，发现被市场低估的优质资产，而非盲目追逐热门概念或跟风炒作。在中国经济转型升级的关键时期，一些传统产业的核心资产，确实面临着转型的阵痛和市场的考验，但这并不意味着它们就失去了投资价值。相反，正是这些在逆境中坚韧不拔、积极求变的企业，更有可能在未来的市场竞争中脱颖而出，成为新的增长点。价值投资者应当具备敏锐的洞察力和坚定的信念，在市场的风雨飘摇中保持冷静和理性，等待市场认可企业价值的那一刻的到来。
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然而，现实往往比理论更为复杂。在当前的资本市场中，空头的力量依然强大，他们利用市场恐慌和不确定性，大肆做空，企图从中获利。这种行为不仅加剧了市场的波动和风险，也打击了价值投资者的信心和决心。面对这样的市场环境，当初坚定不移追随价值投资的人开始质疑：国内的资本市场中是否真实存在着价值投资？股市到底是上市公司大股东的游戏，还是金融机构收割散户的投机市场？2023年的8月28日，市场上演颇具调侃意味的“股民英雄纪念碑”事件；紧接着开启单边下跌，各类金融产品相继爆仓，人民币汇率持续贬值……众多投资者在希望与绝望的交织中，逐渐失去了往日的坚定与信心。
这种情绪一直延续到今年9月末，央行的一声响雷，瞬间打破了市场的沉寂。
9月下旬的政策组合拳
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降准50BP,提供1万亿长期流动性；未来进一步下调25~50BP;
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降息，7天OMO政策利率下调20BP至1.5%,LPR、存款利率同步下调；
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降存量房贷利率至新发房贷利率附近，平均50BP;
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降二套房首付比例至15%,至此首套二套无区分；
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前期3000亿住房再贷款，央行支持比例自60%提高至100%;
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年底到期的经营性物业贷款、“金融16条”延期到2026年底；
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创设“证券、基金与保险公司互换便利”、“股票回购、增持再贷款”两项结构性工具；前者首
期5000亿，后者首期3000亿元；
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构建“长钱长投”的政策体系，推动中长期资金入市，并发布并购六条，促进上市公司并购
重 组 ；
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优化“无还本续贷”政策，对六家大型商业银行增加核心一级资本；
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大型商业银行下设的金融资产投资公司的股权投资试点由原来的上海扩大至北京等18个
科技创新活跃的大中型城市，并且放宽限制、优化考核；
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市公司市值管理指引，对于长期破净的公司要制定方案；
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股市平准基金在问答环节表示“正在研究制定之中”;
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这一刻，不仅对投资者的信心是个巨大的提振，更是对中国经济韧性的又一次深刻诠释。随着“牛市旗手”券商板块打响第一枪，市场开始疯狂，成交量瞬间膨胀，历经4年的熊市也在此刻画上了句号，迎来了结构性牛市的起点。
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如果这次牛市真的来了，我们认为错过一场牛市就相当于错过了好几年的时间；我们拿15年的牛市做参考，看看一次大牛市是怎么走的。我们把2015年牛市分成四个阶段：
第一阶段：券商、金融类资产是牛市的风向标随着开户量的上升，IPO进程加快，券商的经纪业务和投行业务赚得盆满钵满；券商业绩的提升，估值的迅速修复，牛市初期，券商的平均涨幅往往超过大盘。投资者信心也慢慢起来了，带着大量资金涌入市场，进而带动了保险、消费以及房地产等重量级板块的联动上涨。这些板块的崛起，进一步强化了市场的上涨趋势，形成了指数间的共振效应。这一切的基础，是大家信心的恢复，对未来的预期转向乐观。
第二阶段：顺周期板块崛起随着市场情绪的持续高涨，牛市进入第二阶段。此时，有色金属、石油、钢铁、煤炭等一系列周期性行业，在需求回暖、价格上涨的双重驱动下，开始接棒券商，带动了指数向第二浪冲刺。顺周期板块在牛市中的表现往往与宏观经济周期高度相关。当经济复苏信号明确、企业盈利改善时，这些板块往往会迎来爆发式增长。
第三阶段：价值成长股的盛宴当牛市进入第三阶段，市场的焦点逐渐转向价值成长股。这些股票基本面良好，还拥有较高的成长潜力。在资金的持续推动下，这些股票开始展现出惊人的爆发力，牛市的主升浪也随之开启。这一阶段不仅是牛市涨幅最大的阶段，也是投资者实现财富增值的黄金时期。这些企业护城河深厚，竞争优势明显，有强大的研发能力和广阔的市场空间，也同时受到资金的追捧。在牛市的推动下，这些优势被进一步放大，吸引了大量资金的涌入。同时，随着市场情绪的持续高涨，投资者的风险偏好也不断提升，为价值成长股的上涨提供了强大的动力。牛市中价值成长股的平均涨幅往往超过大盘30%以上。
第四阶段：小市值题材股的狂欢与牛市的尾声牛市继续深入，小市值题材股开始成为市场的宠儿。这些股票基本面相对较弱，市场看中的，是它们题材炒作的价值。在资金的推动下，这些股票的价格和成交量也飙升。然而，这也标志着牛市即将进入尾声。小票最常见的，大股东相继减持、机构开始逐渐套利离场，预示着市场即将迎来调整。小市值题材股的狂欢背后，隐藏着巨大的风险。这些股票的价格往往脱离基本面支撑，完全由市场情绪和资金推动。一旦市场情绪发生逆转或资金撤离，股票的价格将迅速下跌。
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这就是一次典型的牛市的发展规律，包括哪些板块会有表现，以及不同板块表现的顺序，以及各自表现的原因。如果2024年末到2025年是一次真正的牛市，虽然不会完全复制15年的走法，但是可以作为一种思路参考。从现在来看，15年的牛市没有基本面的支撑，是一场政策利好叠加杠杆资金，且缺少做空机制等因素，共同促成的大牛市；这次如果要想走牛，政策和信心已经起势了，接下来的关键，还是要看经济数据和企业的盈利状况，是否能够起来；只有经济数据和企业盈利真的起来了，对政策发力做了良性的反馈，那么一个大级别的牛市可能才会真正确立。作为一名私募老兵，掌管着投资者的资金的“生杀大权”，我的这些观点和研究，要对投资人负责；所以从真金白银的投资中我总结出来的想法，是经历过了市场牛熊转换的检验的。
广东桓睿天泽私募基金管理有限公司
2024.11.1
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